光伏步入平價時代。過去光伏行業(yè)發(fā)展缺乏內(nèi)生增長動力，主要原因是光伏發(fā)電度電成本顯著高于其他能源，因此光伏終端裝機需求依賴于補貼政策，當補貼退坡速度大于產(chǎn)業(yè)鏈成本下降速度時，例如 2018 年中國“531”時，需求量就會快速下降。伴隨光伏產(chǎn)業(yè)鏈整體降本增效，光伏發(fā)電投資成本逐步下降、經(jīng)濟性逐步提升。2021年，根據(jù)CPIA數(shù)據(jù)，我國地面光伏電站初始投資成本約4.15 元/W，其中組件成本約占46%，我國工商業(yè)分布式光伏系統(tǒng)初始投資成本為3.74 元/W，其中組件成本約占50%。未來隨著硅料新增產(chǎn)能逐步落地，供不應(yīng)求狀況改善，上游原材料帶來的成本壓力有望逐步緩解，以及硅片大尺寸化、N型電池提高轉(zhuǎn)化效率等新的技術(shù)趨勢帶來的降本效果，未來組件環(huán)節(jié)的成本還有一定下降空間。針對我國光伏電站的平準發(fā)電成本（LCOE），根據(jù) CPIA 測算，2021 年，全投資模型下地 面光伏電站在 1800/1500/1200 小時等效利用小時數(shù)的 LCOE 分別為 0.21、0.25、0.31 元/ 千瓦時，分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)的 LCOE 分別為 0.19、0.22、0.28 元/千瓦時，與全國各地區(qū) 0.28-0.45 元/千瓦時的燃煤發(fā)電上網(wǎng)電價相比，光伏發(fā)電已充分具備經(jīng)濟性。我們預(yù)計未來 光伏發(fā)電 LCOE 有望隨著初始投資、運維等環(huán)節(jié)的優(yōu)化而進一步下降。
中國光伏發(fā)電量占比還較低，占比正在快速提升。目前，我國發(fā)電的主要形式包括火力、水力、核能、風(fēng)力和光伏， 其中火力發(fā)電占主導(dǎo)地位。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2021年12月，我國總發(fā)電量約7234億 千瓦時，其中火力發(fā)電占 75%，同比下降 3pct，光伏發(fā)電占 2.0%，同比上升 0.6pct。國內(nèi)分布式光伏受益于多重利好，未來發(fā)展空間廣闊。與集中式光伏項目相比，分布式光伏具有收益率高、可開發(fā)資源多、就地消納等優(yōu)勢。2021 年國內(nèi)分布式新增光伏裝機達 29.28GW，同增 88.7%，占全部新增的比例達 53%，創(chuàng)歷史新高。其發(fā)展的驅(qū)動力包括：1) “整縣推進”政策：2021 年 6 月，國家能源局綜合司發(fā)布“整縣推進”政策，鼓勵各 地區(qū)以整縣為單位開發(fā)屋頂分布式光伏系統(tǒng)，并在接入電網(wǎng)時“應(yīng)接盡接”、設(shè)計方案 時“宜建盡建”，從而吸引大量央國企作為投資方參與其中。2) 地方補貼：在國補退坡后，各地方政府根據(jù)當?shù)毓庹铡㈦妰r等因素，仍然對分布式光 伏發(fā)放補貼。例如，2021 年 12 月，浙江省柯橋區(qū)發(fā)布《關(guān)于柯橋區(qū)整區(qū)屋頂分布式 光伏開發(fā)試點實施方案的公示》，在 2021 年 1 月 1 日到 2025 年 12 月 31 日期間，針 對符合要求的分布式光伏，根據(jù)實際發(fā)電量按每千瓦時 0.25 元對項目業(yè)主進行補助， 有效增益項目盈利。3) 工商業(yè)企業(yè)穩(wěn)定用電需求：2022 年 1 月，國家發(fā)改委印發(fā)《促進綠色消費實施方案》， 指出要加強高耗能企業(yè)使用綠色電力的剛性約束，各地可根據(jù)實際情況制定高耗能企 業(yè)電力消費中綠色電力最低占比。自建分布式光伏發(fā)電系統(tǒng)作為綠色電力的來源之一， 成為工商業(yè)企業(yè)保障用電需求的可選方案。
光伏裝機快速增長，拉動輔材需求。目前，全球多個國家已相繼提出“碳中和”目標，加快發(fā)展清潔能源成為減少碳排放的重要途徑之一。在光伏發(fā)電技術(shù)逐步成熟、投資成本逐步下 降的背景下，它在各類可再生能源中的競爭力相對提升。根據(jù) CPIA 數(shù)據(jù)，2011-2021 年， 全球光伏新增裝機從 30GW 上升至 170GW，CAGR 達 19%，其中 2021 年同比增長31%， 增速提升顯著。在中國，2021 年新增光伏裝機 54.88GW，同增 13.9%，在原材料價格上漲 的背景下展現(xiàn)出較強的增長動力。光伏下游裝機需求旺盛，我們預(yù)計 2025 年全球新增光伏裝 機有望達到 400GW，2021-2025 年 CAGR 約 24%，維持光伏輔材產(chǎn)業(yè)鏈高景氣度。光伏膠膜是用于組件封裝環(huán)節(jié)的關(guān)鍵材料之一，是影響組件質(zhì)量、壽命的關(guān)鍵因素。膠膜是光伏組件內(nèi)的封裝材料，覆蓋在電池片的上下兩面，在真空層壓技術(shù)的作用下，與上層 玻璃、下層背板或玻璃粘合為一體，起到保護以及避免腐蝕的作用。膠膜在組件成本中約占 7%，但是對組件質(zhì)量影響關(guān)鍵：由于光伏組件封裝具有不可逆性，加之組件的壽命通常 要求在 25 年以上，一旦光伏膠膜發(fā)生損毀，電池易失效報廢。因此，封裝膠膜產(chǎn)品需要具 有高水汽阻隔率、高可見光透過率、高體積電阻率、耐候性能和抗 PID 性能等特性。
EVA膠膜是當前主流，POE/EPE 膠膜有望憑借優(yōu)異性能提升市占率。由于性價比更高， 目前單玻組件多采用 EVA 膠膜。但是，隨著雙玻組件滲透率快速提升，POE 膠膜更優(yōu)秀的 抗水解性能可以解決其“邊緣水氣滲透”的問題，由此帶動 POE 膠膜需求，未來發(fā)展方向 在于解決助劑析出、性能不穩(wěn)定、生產(chǎn)效率低、層壓良率低、成本高等問題。根據(jù) CPIA 數(shù) 據(jù)，2021 年透明 EVA 膠膜占市場主導(dǎo)地位，市占率約 51.6%，同比 2020 年下降 4.7pct；POE 和 EPE 膠膜市占率分別為 7.5%和 15.5%。隨著原材料成本下降以及新型電池片技術(shù) 落地，預(yù)計未來 EVA 膠膜的市占率或?qū)⑦M一步下降，性能更加優(yōu)異的 POE 以及 EPE 膠膜 的市場占比有望提升，2030 年分別達到 8.1%和 28.6%。膠膜需求與下游裝機正相關(guān)，預(yù)計 2021-2025 年需求量 CAGR 達 21%。按照 1.1 的容配 比、0.1 億平/GW 的轉(zhuǎn)換比例，我們預(yù)計 2025 年全球光伏封裝膠膜需求約 44 億平，預(yù)計 2021-2025 年膠膜需求量 CAGR 達 21%。假設(shè)膠膜占組件成本的 7%，對應(yīng) 2025 年市場 規(guī)模約 460 億元。膠膜行業(yè)“一超多強”，二線企業(yè)相繼上市募資。2020 年全球膠膜總出貨約 17.2 億平，其 中，福斯特銷售 8.7 億平，市占率約 50%，龍頭地位突出，其次為斯威克 15%、海優(yōu)新材 10%、賽伍技術(shù) 4%。由于膠膜下游主要為大型組件客戶、銷售回款周期長，而膠膜上游主 要為大宗化工原料廠商、采購付款賬期較短，導(dǎo)致膠膜企業(yè)普遍具有營運資金占用大的特 點，2021 年福斯特、賽伍技術(shù)的凈營業(yè)周期分別達111/134 天，因此膠膜企業(yè)業(yè)務(wù)擴張要 求相應(yīng)的資金支持。2020-2021 年，賽伍技術(shù)和海優(yōu)新材相繼 IPO 上市，有助于兩家公司 擴充產(chǎn)能以及進一步拓展業(yè)務(wù)。賽伍技術(shù)膠膜售價最高，福斯特盈利能力最強。2020 年，膠膜業(yè)務(wù)分別占福斯特、海優(yōu)新 材、賽伍技術(shù)、斯威克總收入的 90%/99%/33%/96%。對比各家企業(yè)的膠膜業(yè)務(wù)，2020 年賽伍技術(shù)膠膜售價最高，主要原因是它的膠膜產(chǎn)品以 POE 和 EPE 類型為主，其價格相較透明 EVA 和白色 EVA 膠膜更高，2021 年公司拓展了 EVA 膠膜，因此整體售價與福斯特接近。從盈利能力來看，福斯特膠膜業(yè)務(wù)的毛利率水平顯著高于海優(yōu)新材和賽伍技術(shù)，主要原因來自福斯特具有龍頭地位帶來的規(guī)模效應(yīng)、充裕資金帶來的采購折扣、精細化管理帶來的低費用率，2021 年福斯特費用率僅 4.77%，同比減少 1.83pct，且顯著低于可比公司。光伏背板是一種位于太陽能電池組件背面的光伏封裝材料，主要對光伏電池組件起到耐候 絕緣保護作用。由于光伏組件使用壽命達 25 年以上，而光伏背板位于組件最外層，直接接觸外部環(huán)境，需具備耐高低溫、耐紫外輻照、耐環(huán)境老化和水汽阻隔、電氣絕緣等性能。按材料分類，背板主要分為有機高分子類和無機物類。其中，無機物主要指玻璃，由于雙玻組件市場應(yīng)用逐步增多，玻璃背板市占率逐步上升。按生產(chǎn)工藝分類，背板主要分為復(fù)合型、涂覆型和共擠型。其中，復(fù)合型太陽能背板按含氟情況可分為：1) 雙面氟膜背板：由于其優(yōu)越的耐候性能，能經(jīng)受住嚴寒、高溫、風(fēng)沙、雨水等惡劣環(huán)境，通常被廣泛應(yīng)用于高原、沙漠、戈壁等區(qū)域。2) 單面氟膜背板：是雙面氟膜復(fù)合背板的降本型產(chǎn)品，相對于雙面氟膜復(fù)合背板其內(nèi)層的耐紫外性和散熱性較差，主要適用于屋頂和紫外線溫和的區(qū)域。3) 不含氟背板：從材料本身特性上，抗?jié)駸?、干熱、紫外等性能相對較差，主要應(yīng)用于 耐候性要求相對較低的光伏組件上。不同類型的背板因其不同特性適用于不同環(huán)境，雙面氟膜背板、單面氟膜背板、不含氟背板的耐候程度依次遞減，對應(yīng)價格也依次下降。根據(jù) CPIA 數(shù)據(jù)，2021年含氟背板市占率達65.9%，占市場主導(dǎo)地位，玻璃背板占 24.4%， 考慮到環(huán)保需求，預(yù)計未來不含氟背板、玻璃背板、其他背板市場份額將持續(xù)增長。熱場系統(tǒng)是晶體生產(chǎn)環(huán)節(jié)的關(guān)鍵部件之一。以單晶硅片的生產(chǎn)過程為例，其包括拉晶和切片，而拉晶環(huán)節(jié)需要先在加熱環(huán)境中將硅料熔化，然后經(jīng)過引晶、縮頸、放肩、等徑生長、 收尾等步驟而制成。熱場是該過程中的耗材，組成部分包括坩堝、導(dǎo)流筒、保溫筒、加熱 器等，它們的功能分別為：1) 坩堝：承載石英坩堝，保持液面穩(wěn)定，使用壽命約 6-8 個月。2) 導(dǎo)流筒：引導(dǎo)氣流，形成溫度梯度，提高單晶硅生長速率，使用壽命約 2 年。3) 保溫筒：構(gòu)建熱場空間，隔熱保溫，使用壽命約 1.5 年。
逐步替代等靜壓石墨，碳基復(fù)合材料在光伏熱場中的市占率逐步提升。我國光伏行業(yè)起步時，其單晶拉制爐、多晶鑄錠爐的熱場系統(tǒng)部件材料主要采用國外進口的高純、高強等靜 壓石墨。根據(jù)觀研天下數(shù)據(jù)，2010 年，在坩堝、導(dǎo)流筒、保溫筒、加熱器等產(chǎn)品中，等靜 壓石墨的市占率均超過 90%。由于等靜壓石墨是一種由石墨顆粒壓制成型的脆性材料，而 碳基復(fù)合材料以碳纖維為增強體，具備較高的韌性、耐腐蝕性和耐摩擦性，因此在光伏生產(chǎn)過程中，碳基復(fù)合材料相對前者具備以下優(yōu)勢：1) 性價比高：碳基復(fù)合材料產(chǎn)品的使用壽命更長，可以有效減少生產(chǎn)過程中更換部件的次，從而提高設(shè)備利用率，并減少維護成本。2) 單位成本低：由于碳基復(fù)合材料可以做得更薄，因此可以利用現(xiàn)有設(shè)備生產(chǎn)直徑更大的單晶產(chǎn)品。3) 安全性高：碳基復(fù)合材料在反復(fù)高溫熱震下不易產(chǎn)生裂紋，降低事故風(fēng)險。4) 易于成型：大型石墨材料成型困難，而先進碳基復(fù)合材料可以實現(xiàn)近凈成形，因此它 更適合大直徑單晶爐熱場系統(tǒng)產(chǎn)品。隨著光伏行業(yè)降本進程推進，碳基復(fù)合材料應(yīng)用愈發(fā)廣泛。2020 年，碳基復(fù)合材料在坩堝 市場的占有率已提升至 95%以上，在其余部件中也有顯著增長。行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)包括西格里集團、東洋炭素、金博股份、方大炭素和西安超碼。其中，西格里集團和東洋炭素擁有高純度特種石墨制備關(guān)鍵技術(shù)，而金博股份和西安超碼具備碳基復(fù)合材料的關(guān)鍵技術(shù)。
大尺寸硅片滲透率提升，帶動熱場產(chǎn)品升級。由于大尺寸在光伏各環(huán)節(jié)成本優(yōu)勢顯著，因此 硅片大型化已成為主流趨勢。
根據(jù) PVInfoLink 的報告，2021 年 182mm 及以上硅片市占率約 42%，到 2025 年有望提升至 98%，其中 210mm 及以上的尺寸將進一步成為市場主導(dǎo)。
為得到大尺寸硅片需制備大直徑的硅棒，要求熱場設(shè)備部件的直徑和承載硅料量相應(yīng)提升，以 及強度更高的先進碳基復(fù)合材料，因此碳基復(fù)合材料制作的熱場占比也將相應(yīng)提升。
伴隨硅片擴產(chǎn)周期和替換需求增長，預(yù)計 2025 年中國碳碳熱場需求達 10207 噸。根據(jù)智研咨詢數(shù)據(jù)，2020 年，中國碳碳熱場的新增需求、改造需求、替換需求分別為 551 噸、163 噸、1154 噸。分類來看，新增需求來自硅片企業(yè)擴產(chǎn)，改造和替換需求來自存量設(shè)備，受 益于光伏下游裝機需求旺盛，預(yù)計2025年中國碳碳熱場總需求達 10207 噸，2021-2025 年 CAGR 約 28%。
半導(dǎo)體單晶硅制備環(huán)節(jié)工作原理相似、純度要求更高，熱場產(chǎn)品國產(chǎn)替代進程較慢。光伏 與半導(dǎo)體在硅單晶制造工藝上同根同源，兩者所使用的設(shè)備、工藝、熱場系統(tǒng)均相似。
但是在產(chǎn)品品質(zhì)上，光伏制造企業(yè)要求單晶硅純度達到“7 個 9”，而半導(dǎo)體制造企業(yè)則要求 “9 個 9”，并且對熱場材料灰分要求更高。這一特點導(dǎo)致半導(dǎo)體領(lǐng)域熱場產(chǎn)品的附加值更高、認證門檻也更高，新進入者需要經(jīng)歷更長的下游驗證周期。
根據(jù)金博股份招股說明書， 光伏單晶拉制和多晶鑄造領(lǐng)域熱場產(chǎn)品的國產(chǎn)化率普遍達到中高水平；而半導(dǎo)體領(lǐng)域國產(chǎn) 化水平相對更低，其中芯片級高純單晶熱場的客戶主要集中在國外，因此認證門檻最高、 國產(chǎn)替代進展最慢。金博股份是國內(nèi)領(lǐng)先的晶硅制造熱場用先進碳基復(fù)合材料及產(chǎn)品制造商。湖南金博碳素股 份有限公司成立于 2005 年，主要從事先進碳基復(fù)合材料及產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要 應(yīng)用于光伏領(lǐng)域的晶硅制造熱場系統(tǒng)，公司產(chǎn)品主要包括多種規(guī)格的坩堝、導(dǎo)流筒、保溫筒等。公司主要客戶包括隆基股份、中環(huán)股份、晶科能源、晶澳科技等光伏行業(yè)優(yōu)質(zhì)企業(yè)。公司的核心技術(shù)在于降低先進碳基復(fù)合材料的制備成本，并在研發(fā)能力上具備市場領(lǐng)先地位。2019 年，公司成為先進碳基復(fù)合材料制造行業(yè)中唯一一家入選工信部第一批專精特新 “小巨人”名單的企業(yè)。高管具有技術(shù)背景。根據(jù) 2021 年報披露，公司實際控制人為董事長廖寄喬，直接持有公司 13.25%的股權(quán)，益陽榮晟為其一致行動人，合計持股 18.82%。廖寄喬為公司首席科學(xué)家， 具備中南大學(xué)材料學(xué)博士研究生學(xué)歷，是“十二五”國家科技重點專項（高性能纖維及復(fù) 合材料專項）專家組專家，獲得湖南省科學(xué)技術(shù)進步獎一等獎等榮譽。另外，公司總經(jīng)理兼董事王冰泉也是公司核心技術(shù)人員。
熱場業(yè)務(wù)收入高增。2017-2021 年，公司 96%以上的收入來自熱場系統(tǒng)系列產(chǎn)品，具體包 括單晶拉制爐熱場系統(tǒng)產(chǎn)品、多晶鑄錠爐熱場系統(tǒng)產(chǎn)品和真空熱處理領(lǐng)域產(chǎn)品。其中，單晶拉制爐熱場系統(tǒng)產(chǎn)品是公司主力，2021年占營業(yè)收入的 99.5%，可以進一步細分為坩堝、 導(dǎo)流筒、保溫筒、異形件和其他。2017-2021 年，公司來自單晶拉制爐熱場系統(tǒng)產(chǎn)品的收 入快速增長，CAGR 達 78.2%。從盈利情況來看，真空熱處理領(lǐng)域產(chǎn)品毛利率水平最高， 而單晶拉制熱場系統(tǒng)產(chǎn)品近年來毛利率有所下滑，原因是生產(chǎn)端降本讓利下游。股價經(jīng)歷調(diào)整，2022 年初至今下跌約 40%。公司于 2020 年 5 月在上交所科創(chuàng)板掛牌上市， 20Q4 光伏硅片企業(yè)擴產(chǎn)帶動熱場需求，公司股價上漲；2021 年股價波動與光伏行業(yè)景氣度相關(guān)；21 年底由于市場風(fēng)格調(diào)整，公司股價隨之下調(diào)。
光伏行業(yè)有望維持景氣，疊加產(chǎn)品加速滲透
光伏產(chǎn)業(yè)鏈成本下降，經(jīng)濟性驅(qū)動裝機需求增長。隨著產(chǎn)業(yè)鏈逐步完善，制造成本不斷下 降，光伏發(fā)電已普遍具備經(jīng)濟性。根據(jù) CPIA 預(yù)測，2021 年全球新增光伏裝機達 170GW， 同增 31%；中國新增光伏裝機 54.9GW，同增 14%。根據(jù)智研咨詢預(yù)測，2025 年中國碳碳 熱場總需求達 10207 噸，2020-2025 年 CAGR 約 40%。光伏硅片企業(yè)積極擴產(chǎn)，大尺寸+N 型電池推動碳基復(fù)合材料加速替代。光伏裝機增長拉動 光伏硅片需求，龍頭企業(yè)隆基、中環(huán)、晶科、晶澳紛紛擴產(chǎn)，同時高景太陽能、雙良節(jié)能 等新玩家入場，根據(jù) PV InfoLink 數(shù)據(jù)，2021 年底全球硅片產(chǎn)能達356.4GW，同增68%，預(yù)計2022年底將達到476.5GW，增加熱場耗材的新增、替換及改造需求。在硅片大尺寸化的趨勢下，由于傳統(tǒng)石墨熱場材料存在成型困難的問題，碳基復(fù)合材料在性能、成本上 的優(yōu)勢更加明顯。另外，由于N型電池對硅片品質(zhì)要求更高，因此需要純度更高的熱場系統(tǒng)產(chǎn)品，隨著新型電池片產(chǎn)能逐步放量，碳基復(fù)合材料有望加速替代石墨材料。公司自制碳纖維預(yù)制體，具備成本優(yōu)勢。碳纖維預(yù)制體是指碳纖維通過成網(wǎng)、織布、布網(wǎng)復(fù)合成型等技術(shù)所形成的坯體，屬于定制化材料，對碳/碳復(fù)合材料產(chǎn)品的制造成本影響較大。公司基于自身技術(shù)積累，掌握自動送料針刺技術(shù)，實現(xiàn)碳纖維預(yù)制體的連續(xù)化生產(chǎn)， 并掌握大尺寸、形狀復(fù)雜碳纖維預(yù)制體制備技術(shù)，有效提升產(chǎn)品性能。相較于同行普遍外購預(yù)制體，公司通過向上游延伸，不僅加固了技術(shù)壁壘，而且提升了盈利能力。持續(xù)開拓新業(yè)務(wù)，半導(dǎo)體、剎車件等領(lǐng)域大有可為。碳基復(fù)合材料下游應(yīng)用廣闊，除了光伏，還包括半導(dǎo)體、氫能、剎車制動等領(lǐng)域：1）半導(dǎo)體：2019 年，公司僅 0.85%來自半導(dǎo)體行業(yè)。半導(dǎo)體領(lǐng)域熱場系統(tǒng)產(chǎn)品的生產(chǎn)標 準、技術(shù)門檻與光伏領(lǐng)域相同，但是前者對純度要求更高，因此產(chǎn)品驗證周期更長、門檻更高。目前，公司開發(fā)的高純涂層制備技術(shù)可以滿足半導(dǎo)體領(lǐng)域的技術(shù)要求，正在積極開 拓客戶，已經(jīng)應(yīng)用于有研半導(dǎo)體、神工半導(dǎo)體等國內(nèi)企業(yè)。2）剎車件：公司持續(xù)研發(fā)碳/陶復(fù)合材料（碳纖維增強碳化硅），該材料本身具有高強度、 高硬度、比重輕等優(yōu)點，是理想的高溫結(jié)構(gòu)材料和摩擦材料之一，適用于飛機和汽車的剎車系統(tǒng)。公司致力于降低其制造成本，從而拓展其應(yīng)用領(lǐng)域。2021 年，公司已完成一款綜合性能高的碳陶剎車盤產(chǎn)品關(guān)鍵技術(shù)開發(fā)，并實現(xiàn)小批量生產(chǎn)。3）氫能：在氫能與燃料電池產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展的背景下，2021 年，公司成立全資子公司金博 氫能，主要從事高純氫氣的制備、碳纖維樹脂基儲氫瓶和燃料電池用碳紙的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，在原有業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，對氣相沉積過程中產(chǎn)生的副產(chǎn)品氫氣進行回收利用。福斯特是全球光伏封裝材料龍頭企業(yè)，公司持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。公司主要產(chǎn)品為光伏膠膜和光 伏背板，光伏膠膜收入占比超 90%。2003 年，公司前身杭州福斯特熱熔膠膜有限公司成立， 成功研發(fā) EVA太陽能電池膠膜，正式進軍光伏行業(yè)。在 2009 年，公司將光伏背板產(chǎn)品推 向市場。隨后 2015 年，公司根據(jù)“立足光伏主業(yè)，大力發(fā)展其他新材料產(chǎn)業(yè)”的戰(zhàn)略目標， 決定開展感光干膜、FCCL、鋁塑復(fù)合膜、有機硅封裝材料等新材料項目建設(shè)。經(jīng)過長時間的精心研發(fā)與運營，2021 年公司光伏膠膜銷量達 9.67 億平，光伏背板銷量達 0.71 億平， 電子材料銷量達 1.06 億平。未來，公司膠膜產(chǎn)能持續(xù)釋放，匹配未來光伏新增裝機市場需求，有助于公司獲取更大的市場份額。股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，公司實控人為林建華。福斯特集團持有上市公司福斯特 48.45%的股份，是公 司的第一大股東。公司的實質(zhì)控制人林建華直接持有公司 13.78%的股權(quán)，并持有福斯特集團 75%的股權(quán)，合計持有上市公司 50.1%的股權(quán)。公司的主要子公司包括杭州福斯特光伏材料 有限公司、杭州臨安福斯特熱熔網(wǎng)膜有限公司、杭州福斯特電子材料有限公司等。公司近四年營收穩(wěn)定增長。2018-2021 年，公司收入規(guī)模從 48.10 億元增長到 128.58 億元， 毛利率穩(wěn)定在 20%左右。2021的營業(yè)收入同比增速達到 53.20%，凈利潤的同比增速達到 40.42%。公司克服疫情的影響，持續(xù)保持生產(chǎn)并擴張產(chǎn)能。在盈利能力方面，公司進行有 效的成本控制，在上游 EVA 樹脂價格上漲的同時保證了穩(wěn)定的毛利率，2021 年公司光伏膠 膜的毛利率穩(wěn)定在 25.66%；太陽能發(fā)電系統(tǒng)業(yè)務(wù)毛利率顯著增長的原因是，當期確認了之 前年份的補貼收入。優(yōu)質(zhì)的客戶資源、優(yōu)秀的產(chǎn)品技術(shù)研發(fā)以及產(chǎn)品質(zhì)量，形成了公司的 核心市場競爭優(yōu)勢。股價震蕩明顯，截止 4 月 15 日為 97.9 元。2021 年初，由于多晶硅價格上漲，光伏下游裝 機承壓，公司股價隨著向下調(diào)整；2021 年 6 月，國內(nèi)頒布“整縣推進”等利好政策，公司 股價隨光伏行業(yè)景氣度上行而上升；2021 年 9 月，由于公司膠膜產(chǎn)品的原材料 EVA 樹脂 價格創(chuàng)新高，公司利潤承壓，股價下調(diào)；自 2021 年底開始，由于市場風(fēng)格切換，光伏板塊 個股調(diào)整，公司股價幾經(jīng)震蕩。光伏材料需求向好，膠膜行業(yè)有望高速發(fā)展光伏裝機快速增長，帶動輔材需求。過去，光伏行業(yè)的發(fā)展受到海內(nèi)外政策擾動，根本原因在 于光伏發(fā)電成本較高。目前，隨著產(chǎn)業(yè)鏈降本效果凸顯，光伏發(fā)電經(jīng)濟性提升，已成為各種能 源形式中頗具競爭力的一類。全球各國紛紛出臺光伏發(fā)電相關(guān)規(guī)劃及中長期發(fā)展目標，光伏行 業(yè)已經(jīng)逐步踏入黃金時代。另外，電力需求側(cè)隨著新能源汽車等消費場景擴張，社會能源需求 增加，推動全球光伏裝機容量持續(xù)上升，進而促使對光伏封裝材料需求上升。1）光伏材料：2021 年，公司滁州基地光伏膠膜部分產(chǎn)能投產(chǎn)，嘉興基地光伏背板項目完 成前期準備工作進入土建階段。截止 2021 年底，公司膠膜有效年產(chǎn)能約 13.5 億平，目前在建產(chǎn)能包括滁州 5 億平膠膜、嘉興 2.5 億平膠膜+1.1 億平背板及海外膠膜生產(chǎn)基地。根據(jù)公司 2021 年報，其預(yù)計 2022 年有望新增膠膜產(chǎn)能 3-4 億平、背板產(chǎn)能 6000 萬平，并 針對 N 型電池開發(fā)相應(yīng)產(chǎn)品，進一步鞏固光伏輔材龍頭地位。2）電子材料：2021 年公司感光干膜銷售量達 1.0 億平，同增 34%。由于軟板用干膜、載 板干膜等中高端產(chǎn)品逐步放量，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，單平售價由上年 4.16 元上升至 4.33 元。關(guān)于在建項目，目前公司江門感光干膜和堿溶性樹脂項目已開展前期準備工作。3）其它新材料：公司鋁塑膜多款產(chǎn)品已形成批量銷售；FCCL 已實現(xiàn)穩(wěn)定出貨，處于客戶 導(dǎo)入階段，正籌劃新的擴產(chǎn)項目；水處理膜支撐材料已通過部分客戶驗證，形成小量銷售， 同時布局反滲透、超濾方向。膠膜龍頭成本管控能力強，盈利能力遠超二線企業(yè)。2020 年在光伏膠膜領(lǐng)域，福斯特全球 市占率約 50%，可比公司海優(yōu)新材和賽伍技術(shù)分別為 10%/4%，位居第三和第四。原材料 約占膠膜生產(chǎn)成本的 90%，其中，樹脂成本占原材料總成本的 90%左右。福斯特基于自身規(guī)模效應(yīng)，充裕的自有資金，向上游批量采購樹脂時具有顯著成本優(yōu)勢，顯著降低公司生產(chǎn)成本。同時，福斯特具有較強的成本管控能力。2020 年三家企業(yè)膠膜單平生產(chǎn)成本分別 為 6.2/6.8/8.9 元，費用率分別為 6.6%/8.1%/6.9%，福斯特優(yōu)勢顯著。公司主要從事薄膜形態(tài)功能性高分子材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司目前已形成光伏和非 光伏兩個業(yè)務(wù)板塊，前者包括光伏背板、膠膜及維修材料，后者包括新能源汽車材料、半導(dǎo)體材料與消費電子材料。公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于光伏、智能手機、聲學(xué)產(chǎn)品、高鐵車輛和 智能空調(diào)等領(lǐng)域。公司積極拓展海外業(yè)務(wù)，2018 年獲印度 PV Tech 金獎。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，創(chuàng)始人技術(shù)實力強。公司實際控制人為吳小平和吳平平夫婦。吳小平是公司董事長兼總經(jīng)理，于 2006 年與宇野敬一博士建立公司前身 MacropolyLab，他在 1996-2004 年間于日本電工 Matex 株式會社就職，曾獲 2015 亞洲光伏創(chuàng)新人物。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，21 年盈利受限。2021 年公司實現(xiàn)營業(yè)收入 30.2 億元，同比增長 38.3%， 歸母凈利 1.7 億元，同比減少 12.4%。盈利下降的主要原因在于，公司背板業(yè)務(wù)面臨原材 料 PVDF 漲價，因此開發(fā)了不含 PVDF 的 FPf 背板等新產(chǎn)品，需要經(jīng)歷 6-12 個月的客戶認 證周期，背板毛利率為 12.4%，同比下降 4.7pct；同時，公司 EVA/EPE 膠膜完成向下游一 線組件廠的認證與導(dǎo)入，浦江 2.55 億平膠膜項目處于爬坡階段，預(yù)計 2022 年中全部達產(chǎn)， 2021 年膠膜毛利率為 13.0%，低于可比公司福斯特的 25.7%。分產(chǎn)品來看，2021 年背板、 膠膜、鋰電池/半導(dǎo)體/3C 材料占營收的比分別為 47%、38%、10%。股價波動與光伏行業(yè)景氣度相關(guān)。公司于 2020 年 4 月 30 日上市，三周內(nèi)股價沖高至 32.1 元；2021年初經(jīng)歷光伏上游原材料多晶硅漲價，產(chǎn)業(yè)鏈開始博弈，下游裝機需求承壓，公 司主要產(chǎn)品為光伏輔材背板和膠膜，因此受到負面影響；2021 年中，以“整縣推進”為代 表的政策推動光伏裝機，光伏板塊個股受益；2022 年初，市場風(fēng)格波動，公司股價受新能 源板塊估值調(diào)整而下跌；2022 年 3 月底，公司公布 2021 年報，由于背板、膠膜產(chǎn)品調(diào)整， 公司盈利受損。展望 2022 年，隨著背板和膠膜產(chǎn)品銷售步入正軌，公司盈利情況有望改善。
新老業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動，平臺型企業(yè)多點開花
光伏裝機需求旺盛，背板龍頭優(yōu)勢持續(xù)，膠膜產(chǎn)能持續(xù)爬坡。伴隨著新能源汽車、電氣化 等新趨勢，社會能源消費結(jié)構(gòu)逐步改變，推動電力行業(yè)降碳、降本。在各類可再生能源中， 光伏發(fā)電經(jīng)濟性凸顯，根據(jù) PV InfoLink 預(yù)測，2025 年光伏組件需求有望達 352GW， 2021-2025 年 CAGR 約 19%，公司的輔材產(chǎn)品將受益于光伏行業(yè)景氣：1）在光伏背板領(lǐng)域，公司 2021 年出貨 1.33 億平，自 2014 年以來保持全球出貨第一的龍 頭地位，主力產(chǎn)品 KPf 背板采用公司獨有的高速和兩面同時涂布的“一步法”制造，具備成本優(yōu)勢。為了滿足雙面組件對背板提出的新需求，公司推出既耐高溫、又具有與減反玻璃同等硬度的“鱷魚皮”FPf 透明背板，于 20Q4 上市推廣、21 年實現(xiàn)量產(chǎn)；2）在光伏膠膜領(lǐng)域，公司 2021 年出貨 0.93 億平，全球市占率約 4.6%，排名第四。目前 公司吳江 1 億平產(chǎn)能已達產(chǎn)，浦江 2.55 億平產(chǎn)能處于爬坡階段，預(yù)計 2022 年中全部達產(chǎn)。2022 年 4 月，賽伍技術(shù)聯(lián)合邁為股份研發(fā)針對異質(zhì)結(jié)電池的轉(zhuǎn)光膠膜，相較高透膜有效提 升組件效率 1%+。開拓新能源汽車、半導(dǎo)體、消費電子材料新業(yè)務(wù)，開辟第二成長曲線。2021 年公司在新能 源汽車、半導(dǎo)體、OLED 領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn) 8 項新產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化，實現(xiàn)相關(guān)收入 3.0 億，同比增長 199%， 毛利率約 30.7%。目前，公司所涉及新能源汽車相關(guān)材料包括電芯結(jié)構(gòu)材料、Pack 電氣系 統(tǒng)材料、電子信號和電力傳輸材料、整車車體材料。根據(jù)公司測算，截止 21 年底，公司在 售/在研新能源汽車相關(guān)產(chǎn)品的總價值量約 2000 元/臺車，對應(yīng) 22/25 年市場規(guī)模分別為 49.6/108.5 億元，CAGR 約 29.8%。另外，公司持續(xù)開拓新技術(shù)，目前在研、在測新產(chǎn)品 20+項，隨著客戶導(dǎo)入與新產(chǎn)品落地，未來相關(guān)業(yè)務(wù)有望保持高速增長。海優(yōu)新材：膠膜市場頭部企業(yè)，持續(xù)技術(shù)升級海優(yōu)新材是我國光伏膠膜行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)之一。公司主營業(yè)務(wù)為光伏組件封裝膠膜等高分子薄膜材料，主要產(chǎn)品包括透明 EVA 膠膜、白色增效 EVA 膠膜、POE 膠膜及其他高分子膠膜等。公司成立之初主營光纖光纜用封裝材料，2008 年公司開始研發(fā)光伏膠膜產(chǎn)品；2010 年，第一條 EVA 膠膜生產(chǎn)線正式投產(chǎn)；2013 年，公司推出并量產(chǎn)抗 PID 型 EVA 膠膜；2014 年， 公司成功研發(fā)白色 EVA 增效膠膜；2017 年，公司開始生產(chǎn)雙玻組件用膠膜，同時開展建筑 玻璃、汽車、電子設(shè)備等其他領(lǐng)域膠膜應(yīng)用研發(fā)項目；2019 年推出多層共擠 POE 膠膜；公 司于 2021 年 1 月在上交所科創(chuàng)板上市，持續(xù)釋放優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能，有望未來搶占更大的市場份額。公司股權(quán)清晰穩(wěn)定，大力培養(yǎng)核心人才。公司實際控制人為李民、李曉昱夫妻，合計直接 持有公司股權(quán)比例為 34.23%，并通過海優(yōu)威投資、海優(yōu)威新投資間接控制公司 3.8%的股 份，合計控制公司 38.03%股份。公司核心團隊中李民先生、齊明先生、黃書斌先生均畢業(yè) 于上海交通大學(xué)應(yīng)用化學(xué)系高分子材料專業(yè)，全楊先生畢業(yè)于北京工商大學(xué)精細化工專業(yè)， 擁有豐富的從業(yè)經(jīng)驗。其中齊明先生持有公司 4.48%的股份，全楊先生持股 3.94%。公司積極設(shè)立員工持股計劃，希望吸引并激勵核心技術(shù)人才，調(diào)動員工的積極性和創(chuàng)造性。公司近年營收穩(wěn)定增長。公司約 99%的收入來自光伏膠膜。隨著全球年新增光伏裝機量持 續(xù)增長，光伏輔材需求相應(yīng)上升，光伏膠膜產(chǎn)業(yè)發(fā)展向好。受益于下游需求，公司光伏膠 膜產(chǎn)品銷售數(shù)量和單價均有所提高。2018-2020 年，公司收入規(guī)模從 7.15 億元增長到 14.81 億元，CAGR 約 43.9%，歸母凈利從 0.28 億元增長到 2.23 億元，CAGR 約 182.2%。主要 原因是公司深入開展技術(shù)研發(fā)，不斷擴大膠膜產(chǎn)能。上市后股價幾經(jīng)調(diào)整。公司股價波動與光伏行業(yè)景氣度相關(guān)性高，如 2021 年初多晶硅漲價、 2021 年中分布式光伏受到政策推動、2021 年末板塊調(diào)整；另外，2021 年 8 月，由于膠膜全球市占率排名第二的斯威克股權(quán)轉(zhuǎn)讓時估值低于市場預(yù)期，海優(yōu)新材的股價隨之受到負面影響。膠膜行業(yè)格局穩(wěn)定，規(guī)模效應(yīng)明顯由于膠膜行業(yè)目前已形成主流供應(yīng)商相對固定的格局，規(guī)模效應(yīng)明顯，對企業(yè)的成本管控能力 和綜合實力要求較高，而新進入者初期產(chǎn)能擴張慢、原材料采購成本高，使得盈利能力與行業(yè) 頭部企業(yè)會有較大差距。由于光伏下游裝機需求旺盛，光伏膠膜需求將伴隨光伏組件需求的增 長而增長，帶來發(fā)展機遇。經(jīng)過數(shù)年的研發(fā)積累，海優(yōu)新材的光伏膠膜銷量領(lǐng)先，在 2020 年 達到了 1.63 億平方米，同比增速 19.02%，在光伏膠膜行業(yè)全球市占率位列前三。新產(chǎn)能持續(xù)釋放，吸引下游優(yōu)質(zhì)客戶隨著頭部膠膜企業(yè)新建產(chǎn)能的釋放，以及下游客戶持續(xù)推出大尺寸組件產(chǎn)品，膠膜行業(yè)競 爭逐步加劇，技術(shù)壁壘低、無資金優(yōu)勢的中小企業(yè)逐漸退出市場，行業(yè)集中度進一步提升。2019 年公司收購常州合威控制權(quán)，并在 2020 年對已有各生產(chǎn)基地的生產(chǎn)線進行擴產(chǎn)和改 造，開展多個擴產(chǎn)項目，向江西上饒、江蘇鹽城、江蘇鎮(zhèn)江等地投放共 4.5 億平米新產(chǎn)能， 其中重點擴增了白色 EVA 膠膜和共擠型 POE 膠膜的生產(chǎn)能力，滿足不同組件需求，優(yōu)化公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，穩(wěn)步提升公司盈利能力，為公司進一步提高市占率奠基良好基礎(chǔ)。同時公司為更加貼近客戶需求，將生產(chǎn)基地主要建設(shè)于光伏組件產(chǎn)能集中地區(qū)，更加有利于產(chǎn)品銷售，滿足客戶需求的同時降低公司的運輸成本與溝通成本，有效拉動毛利率的增長，使 得公司在 2020 年毛利率達到 24.11%，相比前一年增加 9.43pct。加大研發(fā)投入，膠膜行業(yè)布局前瞻技術(shù)公司積極布局光伏行業(yè)前沿技術(shù)。2012 年，光伏組件應(yīng)用推廣，并出現(xiàn)了導(dǎo)致發(fā)電效率大幅下降的 PID 現(xiàn)象，公司抓住產(chǎn)業(yè)痛點，成為最早推出通過耐 85%濕度老化測試、96 小時 后衰減控制在 5%以下的 EVA 膠膜供應(yīng)商之一。另外，公司嘗試白色增效 EVA 膠膜并取得 了長足進展，成功突破了白色增效 EVA 膠膜在使用過程中翻邊的行業(yè)難題，逐步推廣到全行業(yè)使用，保障了光伏組件的發(fā)電效率。隨著雙玻組件的大規(guī)模應(yīng)用，多層共擠 POE 膠膜 和白色 EVA 膠膜市場需求逐步擴大。公司緊跟時代步伐，加快研發(fā)速度，在行業(yè)內(nèi)率先推 出抗 PID 膠膜、白色增效膠膜、多層共擠等新品，持續(xù)為客戶創(chuàng)造新的價值。2020 年，公 司研發(fā)費用投入約 0.65 億元，較上年度增長 69.4%。艾邦建有“光伏產(chǎn)業(yè)交流群”，群友有光伏電站、BIPV、光伏組件，電池片、背板，封裝膠膜，接線盒、接插件、光伏邊框、光伏支架、逆變器、光伏玻璃等零部件以及EVA、POE、PVDF、PPO、PA、硅PC、PET膜、氟材料、光伏銀漿、焊帶、粘接劑等材料以及相關(guān)生產(chǎn)、檢測設(shè)備的上下游企業(yè)。歡迎掃碼加入探討。
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原文始發(fā)于微信公眾號（光伏產(chǎn)業(yè)通）：2022年光伏輔材產(chǎn)業(yè)分析及龍頭企業(yè)介紹
